Commentaires de gestion

Un programme budgétaire américain colossal

12 Mars 2021

Gilles Pradère

RAM (Lux) Tactical Funds - Global Bond Total Return fund - Gilles Pradère Senior Fund Manager, Fixed Income

En février, les taux se sont brutalement inscrits en hausse à travers le monde, notamment aux Etats-Unis, au Canada et en Australie, des économies généralement plus cycliques. Les obligations d'Etat ont dès lors sous-performé. Le resserrement des spreads sur le segment de qualité n'a pas suffi à compenser les variations de taux, tandis que le haut rendement, qui concentre des échéances intermédiaires, est parvenu à dégager une performance légèrement positive grâce à une certaine contraction des spreads. Les actions ont décollé par rapport à leurs points bas de janvier, mais sont restées volatiles face à la fluctuation des taux.

Dans nos commentaires de janvier, nous avions constaté que l'économie américaine avait fait bien mieux que les autres au second semestre 2020, y compris au niveau des investissements ou des indices PMI des services. En février, la surprise est venue des autorités américaines, Mme Yellen incluse, qui s'efforcent de faire adopter le programme de relance budgétaire colossal de 1.900 milliards de dollars. La plupart des spécialistes, et sans doute aussi le consensus, tablaient sur un programme moins généreux, de l'ordre de 1.000 milliards de dollars. Un tel coup de pouce à une économie déjà résiliente change la donne, dans la mesure où l'écart de production pourrait se combler bien plus rapidement que prévu, aux Etats-Unis du moins, et justifierait une revalorisation des attentes concernant les taux à long terme, mais aussi à moyen terme. Au bout du compte, l'économie devrait en profiter, mais si les taux d'intérêt nominaux et réels encore très bas quittent leur niveau actuel, un accès de volatilité des actifs risqués, aux valorisations relativement élevées, n'est pas à exclure, ce qui créerait des opportunités.

Conformément à ce nouveau scénario, nous avons décidé, en milieu de mois, de réduire le risque de duration à 2,9 ans. Nous avons commencé par vendre les contrats à terme à 5 ans aux Etats-Unis qui ont bien résisté, soutenus par les achats agressifs de la Fed et les attentes d'un statu quo prolongé par le consensus, avant de privilégier les échéances à 10 ans face à l'aplatissement de la courbe qui a suivi la correction brutale en fin de mois. Nous avons également continué de vendre nos positions sur le segment de qualité qui ont fait preuve de résilience dans diverses devises, notamment l'USD, l'EUR ou le CHF, mais qui ne correspondaient plus à notre nouveau scénario intégrant le coup de pouce budgétaire américain. Ce faisant, notre liquidité a augmenté et nous avons légèrement renforcé notre exposition au haut rendement où les valorisations restent tendues. Notre portefeuille traditionnel a affiché une performance brute de -0,85%.

Après s'être pentifiée pendant la majeure partie du mois, la courbe en EUR s'est brutalement aplatie. Notre positionnement long sur les emprunts autrichiens à 100 ans face à leurs homologues allemands à 30 ans s'est légèrement élargi. Le portefeuille non traditionnel a enregistré une performance brute de frais de -0,01%.

Depuis janvier, nos positions short réduites sur l'USD se concentrent sur les devises cycliques (CAD, RUB, GBP), qui ont bien résisté. Nous avons profité de la baisse du NOK pour étoffer notre position longue face à l'euro. Notre portefeuille de devises a signé une performance brute de frais de +0,01%.

En fin de mois, la performance nette de frais du RAM (Lux) Tactical Funds – Global Bond Total Return (classe B USD) s’établissait à -0,93%. La duration s'élevait à 2,9 ans et la qualité moyenne du crédit était de AA.

* Source : RAM Active Investments