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Dicembre 2020 - 2020, l'anno più anomalo di sempre - Commenti dei Gestori Sistematici

14 Gennaio 2021

Emmanuel Hauptmann

 

Il 2020 è risultato l'anno più impegnativo per la selezione sistematica dei titoli mai vissuto da quando abbiamo costituito RAM nel 2007. Difficoltà legata a tantissimi valori anomali o outlier, ovvero elementi mai osservati, analizzati (sulla base dei dati degli ultimi 30 anni a nostra disposizione) e previsti in passato. I movimenti di mercato seguiti allo scoppio della pandemia globale di coronavirus a marzo, la rotazione indotta dalle Banche Centrali a giugno e il clima di propensione al rischio alimentato dai vaccini a novembre hanno generato un contesto di altissima volatilità, discostandosi dalla norma o da qualsiasi cosa i mercati abbiano vissuto negli ultimi 30 anni.

Per attenuare le ricadute negative di questi movimenti di mercato estremi, facciamo ricorso alla diversificazione. La combinazione di strategie Value, Growth Momentum, Low Risk Carry e Machine Learning mira a ridurre l'impatto dei valori anomali sui risultati dei nostri fondi. L’insieme di queste strategie e la ricerca continua di soluzioni in grado di migliorare i loro rendimenti corretti per il rischio ci hanno aiutato a superare condizioni di mercato estremamente difficili per i gestori sistematici: la crisi finanziaria globale del 2008, i danni arrecati ai mercati emergenti dal tapering del QE nel 2013 o ancora la rotazione verso gli asset rischiosi indotta dalla BCE nel 2016, per citare solo alcuni episodi. Dobbiamo riconoscere che il 2020 si è rivelato più impegnativo di qualsiasi altra situazione di mercato registrata in passato.

Abbiamo osservato per la prima volta un contesto straordinariamente sfavorevole alle strategie Value, che hanno nettamente sottoperformato durante il ribasso di marzo e, in modo assai inusuale, hanno continuato a segnare il passo durante il successivo rimbalzo fino al terzo trimestre. La sottoperformance del segmento Value, giunta dopo due anni di brusca flessione di questi titoli, si è tradotta in valutazioni oggi storicamente interessanti, creando un gran numero di opportunità d'investimento che le nostre strategie hanno iniziato a cogliere nel quarto trimestre.

Le strategie Growth/Momentum e Low Risk hanno dato un contributo positivo alla performance fino al terzo trimestre, salvo poi cedere gran parte dei guadagni a novembre, durante la fase di propensione al rischio indotta dai vaccini.

La bolla della crescita o le difficoltà delle strategie short

Gli stimoli fiscali e monetari a livello globale hanno dato un sostegno significativo all'economia mondiale, giocando un ruolo essenziale nella ripresa dei mercati dopo la correzione di marzo. L’elevato interventismo rende i mercati inefficienti e tende a penalizzare le strategie più orientate ai fondamentali, in particolare le strategie Short. Questo è quanto accaduto sicuramente nel 2020. Stimoli monetari senza precedenti hanno contribuito ad alimentare la crescita delle attività finanziarie a livello globale, favorendo una loro divergenza quanto meno temporanea dall'andamento dell'economia sottostante. Il livello di valutazioni record è dimostrato, tra l'altro, dal nuovo massimo (USD 18.000 mld) raggiunto nel mese di dicembre dal debito con rendimento negativo.

Questi stimoli senza precedenti hanno evitato un potenziale tracollo economico e hanno portato i mercati globali ad ignorare la contrazione del PIL (cfr. fig. 1), ma al costo di altre conseguenze inevitabili. Laddove i mercati azionari globali hanno impiegato cinque anni per ritornare sui massimi dopo la crisi finanziaria globale, questa volta ci hanno messo solo alcuni mesi, viste le grandi aspettative degli operatori di mercato riguardo agli interventi delle Banche Centrali e a una tempestiva ripresa.

Compounded World GDP vs World Equities

Fonte: Bloomberg, RAM AI, 31.12.2020

Le misure di stimolo hanno contribuito ad alimentare tendenze altamente speculative in alcuni settori growth molto in voga. Dai veicoli elettrici, all'idrogeno, ai software di analisi dei dati, dal food delivery ai titoli biotech, alcuni comparti vantano livelli di valutazione in relazione ai ricavi ai livelli dell'apice della bolla delle dot-com. Di norma le bolle sono riconosciute solo dopo che sono scoppiate, ma ci sembra chiaro che la recente tornata di stimoli ha solo spinto verso nuovi estremi alcuni segmenti del mercato, probabilmente sulla scorta degli acquisti speculativi da parte di un maggior numero di investitori retail (in modo non dissimile dalla contemporanea impennata delle maggiori criptovalute).
In questo contesto di mercato è stato estremamente difficile assumere posizioni Short: le nostre strategie Short hanno risentito notevolmente delle ricoperture e del clima di propensione al rischio che è prevalso nella seconda metà dell'anno, nonostante un contesto ancora molto incerto e tendenze fondamentali contraddittorie.

Tale contesto speculativo si è tradotto in una dispersione senza precedenti delle valutazioni di mercato, che speriamo di trasformare in una solida performance delle strategie Market-Neutral dopo tre anni deludenti. Gli elevati livelli di valutazione raggiunti a livello globale (cfr. fig. 2) sulla scia delle misure di stimolo dovrebbero consentirci di ottenere questo risultato grazie al repricing nelle fasi di ribasso.

World Equities Performance vs P/E

 

Fonte: Bloomberg, RAM AI, 31.12.2020

Alla luce di un contesto alquanto difficile, nel 2021 rimaniamo impegnati a fornire ai nostri clienti investimenti azionari interessanti che offrano un'efficace diversificazione dei rischi, mantengano solide dinamiche di valutazione e dei fondamentali e forniscano rendimenti corretti per il rischio a lungo termine elevati e sostenibili.

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