Fondi Obbligazionari - Maggio 2023

RAM Global Bond Total Return – Premio al rischio cercasi

Nel mese di maggio, i mercati finanziari hanno registrato movimenti alterni:
• I tassi europei, che ad inizio mese hanno sottoperformato, sono poi calati sensibilmente sull’onda di dati inflazionistici in miglioramento
• I tassi statunitensi sono invece leggermente aumentati a seguito dell’accordo sul tetto al debito
• Gli spread societari sono rimasti relativamente stabili, mantenendosi su livelli contenuti
• I mercati azionari hanno beneficiato nella seconda parte del mese dell’accordo tra repubblicani e democratici per aumentare il tetto al debito americano, ma hanno chiuso in negativo il mese

Sono molteplici oggi gli elementi che spingono alla prudenza:
• Il premio al rischio per azioni e credito ha raggiunto livelli molto ristretti
• Inoltre, ciò avviene in un momento in cui è probabile che i mercati debbano affrontare un significativo ritiro di liquidità, poiché il Tesoro statunitense è chiamato a ricostituire il proprio saldo di cassa, emettendo una quantità considerevole di buoni del Tesoro
• Il settore dei servizi rimane resiliente e il tasso di disoccupazione rimane basso, alimentando la sensazione di un ciclo economico in corso e senza fine
• Tuttavia, a un esame più attento, quest'anno l'Indice S&P 500 Equally Weighted (equamente pesato) è rimasto relativamente piatto, con un ritardo di circa 10 punti percentuali rispetto all'indice S&P 500 ponderato in base alle capitalizzazioni
• L’inasprimento monetario attuate dalle banche centrali negli ultimi 12 mesi sta mostrando i suoi effetti sugli utili societari e sulle condizioni di credito

Portafoglio Tradizionale:
• Per mitigare eventuali stress di finanziamento sul mercato americano, abbiamo spostato parte della nostra duration in euro; inoltre, verso la fine del mese, abbiamo approfittato della debolezza dei mercati del Regno Unito rispetto all'Europa per acquistare Titoli di Stato britannici, dove le aspettative di inasprimento monetarie sono elevate
• Con spread creditizi ai minimi dell’anno, abbiamo preso tatticamente in parte profitto
• Continuiamo a prediligere titoli ad alto merito creditizio, con un’esposizione High Yield al 7%
• Il nostro portafoglio tradizionale è calato dello -0,36% (al lordo delle commissioni)

Portafoglio Non-Tradizionale:
• Abbiamo mantenuto la nostra posizione sia sulla curva americana che europea (10 anni vs 30 anni), che può beneficiare la fine del ciclo di inasprimento monetario
• Il nostro portafoglio non tradizionale è cresciuto del +0,04% (al lordo delle commissioni).

Portafoglio Valutario:
• Il rimbalzo del dollaro nella seconda parte del mese ha portato la corona svedese ed il real brasiliano a sottoperformare
• Manteniamo posizioni diversificate e di dimensioni limitate, principalmente su corona svedese, dollaro australiano e canadese, real brasiliano contro dollaro
• Il nostro portafoglio valutario ha contribuito con un -0,09% (al lordo delle commissioni).
A fine mese, il fondo RAM (Lux) Tactical Funds - Global Bond Total Return Fund (Classe B USD) ha registrato una performance del -0,54% al netto delle commissioni. La duration si è attestata a 3,3 anni e la qualità creditizia media è pari a AA-.

RAM Asia Bond Total Return
Sul finire di maggio, ci siamo sempre più avvicinati alla soluzione relativa alla querelle del tetto del debito americano, il che ha sostenuto gli asset rischiosi. 
Mentre i dati cinesi sono stati deboli durante tutto il mese, i dati globali non hanno mostrato un diffuso deterioramento dell'attività economica, come molti avevano previsto.

I timori per il sistema finanziario americano sono ancora presenti, l'inflazione è rimasta vischiosa e a maggio i dati economici hanno nuovamente dato segnali contrastanti. 
• Gli asset di rischio hanno mostrato ancora una certa resilienza; 
• Le azioni hanno recuperato in parte sul finire del mese le difficoltà registrate nei primi giorni
• Gli spread creditizi sono ulteriormente diminuiti o sono rimasti pressoché invariati
• I rendimenti obbligazionari globali sono aumentati nel corso del mese
• Le azioni cinesi e di Hong Kong hanno sottoperformato a causa dei dati scadenti della Cina

Mercato del credito asiatico:
• Il mercato del credito asiatico è riuscito a sovraperformare gli altri Indici globali, trainato dall’effetto positivo dei tassi di interesse
• Il mercato primario asiatico è stato più stabile, con un'offerta di obbligazioni asiatiche, Giappone escluso, pari a 9,6 miliardi di USD (6,9 mld di USD ad aprile ‘23 e 13,0 mld di USD a maggio ‘22)
• L'offerta da inizio anno in Asia, Giappone escluso, è scesa del 40% su base annua
• A maggio, l’Indice JP Morgan Asia Credit Index TR USD (JACI) ha registrato un rendimento del -1,00%

Prospettive e performance del portafoglio: 
In termini di spread, il credito asiatico continua a offrire valore in entrambi i segmenti High Yield e Investment Grade, con il settore immobiliare cinese che sembra aver superato il suo momento peggiore.

Ancora una volta, analogamente all'anno scorso, gli sviluppi della politica cinese daranno vita a nuove opportunità, ma restiamo prudenti vista l'incertezza politica sia in Cina che a livello globale, l’inflazione e, soprattutto, lo scenario di bruschi rialzi dei tassi in atto. Probabilmente il peggio è ormai alle spalle, ma un nuovo fattore di tensione è rappresentato dalla crisi che ha travolto il gruppo indiano Adani.

Restiamo dell'idea che un portafoglio costruito in chiave difensiva costituisca il migliore approccio e restiamo in attesa di maggiore chiarezza per modificare il profilo di rischio del fondo.
• Il fondo rimane adeguatamente diversificato e rimaniamo investiti in modo molto flessibile
• Manteniamo un livello moderato di duration moderato a 3,0 anni e 
• un livello di liquidità del 12,0%
Punteremo ad attuare una rotazione dalla liquidità e del segmento Investment Grade, caratterizzato da valutazioni elevate, verso nuove emissioni e obbligazioni High Yield cinesi al momento opportuno, con l’intenzione di incrementare la duration in futuro.

Il fondo RAM Asia Bond Total Return Fund (Classe PI USD) è sceso dello 0,5% a maggio (+2,3% YTD).

RAM STRATA Credit Fund – Altro mese positivo per il credito
Il mese di maggio ha registrato un aumento della dispersione dei rendimenti, con molte asset class che hanno invertito il trend di aprile:
• Il settore del credito è stato tra questi con Investment Grade e High Yield - in particolare negli Stati Uniti - che hanno chiuso il mese in rialzo
• I titoli finanziari e il credito strutturato dell'UE hanno sovraperformato il mercato
• I dati macroeconomici hanno continuato a impressionare, evidenziando la resilienza delle economie sottostanti globali; in particolare, gli Stati Uniti sembrano sovraperformare facilmente altre grandi economie, come l'Europa e la Cina
• I mercati continuano a scontare le crescenti aspettative che l'inflazione abbia raggiunto il picco sia negli Stati Uniti che in Europa e la speculazione che il ciclo di inasprimento monetario globale stia giungendo alla sua conclusione
• Dopo aver intrapreso l'escursione più aggressiva mai registrata, la politica delle banche centrali rimane il principale motore della performance dei mercati finanziari
• I dati sull'inflazione in tutti i mercati sviluppati sembrano aver raggiunto il picco e, mentre i timori di recessione sono aumentati, c'è fiducia che un atterraggio duro possa essere evitato

Nel frattempo, ci avviciniamo alla fine di una tanto attesa stagione degli utili trimestrali, con gli operatori di mercato alla ricerca di indizi su come stanno andando le aziende americane di fronte alle recenti turbolenze delle banche regionali statunitensi e alle preoccupazioni su un possibile rallentamento economico. Finora, con il 92% delle società dell’S&P 500 che ha presentato i risultati, il 77% ha registrato utili che hanno superato le aspettative, che è superiore alla media a lungo termine del 66% e al quarto trimestre precedente del 73,5%. È anche la percentuale più alta di società dell’S&P 500 che riportano una sorpresa di utili positiva dal terzo trimestre del 2021. Vale la pena notare che i risultati di consenso di cui sopra arrivano sulla scia di aspettative tiepide, dato che gli analisti avevano tagliato le previsioni prima dell'inizio della stagione. Nonostante il ritmo, gli utili hanno comunque registrato una crescita anno su anno negativa, in calo del 3%, anche se migliore del calo del 7% previsto all'inizio della stagione a seguito delle recenti revisioni al ribasso. Se i ricavi sono rimasti positivi, con le aziende che hanno registrato una crescita del fatturato di circa il 4%, la redditività sembra aver sofferto, poiché la crescita delle vendite ha superato la crescita degli utili, suggerendo una compressione dei margini aziendali

Portafoglio:
• Il fondo ha chiuso il mese con performance positiva, con tutte le asset class che hanno registrato un risultato positivo
• Il fondo rimane posizionato in modo difensivo; manteniamo una parte del nostro portafoglio liquido e coperto per mitigare la potenziale volatilità derivante da sorprese macro negative inaspettate, evitando obbligazioni con bassi rating
• Abbiamo aumentato la liquidità del portafoglio per assicurarci maggiore flessibilità
• Per quanto riguarda l’allocazione strategica, non ci sono stati cambiamenti di rilievo durante il mese; prediligiamo sempre selezionati crediti difensivi con rating BB, con un rendimento attorno al 7-8% e buone opportunità di crescita. Tra i finanziari preferiamo le obbligazioni Tier2 delle banche più grandi e più forti, che hanno un minor rischio di entrare in eventi di stress, concentrandoci su società di alta qualità ed elevata visibilità su utili e cash flow
• Continuiamo a pensare che le tranche BBB CLO, con un rendimento del 7-8%, siano un'opportunità estremamente interessante nell'attuale contesto di mercato

Outlook:
• La situazione è ancora in evoluzione e stiamo monitorando attentamente i fondamentali bancari e le mosse del mercato; consideriamo il Credit Suisse una situazione idiosincratica e vediamo questa recente debolezza come un'opportunità per aumentare l'esposizione finanziaria
• Nonostante l'incertezza che ancora si prospetta, le valutazioni sembrano convincenti, con spread a livelli ragionevoli rispetto alle medie storiche e fondamentali che rimangono solidi in tutto il settore, con il livello dei coefficienti patrimoniali e di liquidità in costante aumento.
• Anche se l’incertezza rimane elevata a livello globale, ai livelli attuali riteniamo che il mercato del credito stia già scontando una recessione molto grave e offra un eccellente valore a lungo termine
• Siamo pronti a cogliere le opportunità che si presenteranno sul mercato primario

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