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Una breve tregua o un vero e proprio trend?

13 Febbraio 2019

Cédric Daras

RAM (Lux) Tactical Funds - Convertibles Europe

Dopo un dicembre turbolento che ha suscitato timori di un rallentamento economico sia in Cina sia negli Stati Uniti e crescenti incertezze, i toni accomodanti delle banche centrali sono stati percepiti come un catalizzatore positivo. Il rinnovato interesse degli investitori nei confronti degli asset rischiosi indica che le apprensioni riguardo a una recessione imminente erano eccessive, e che il mercato sconta già un rallentamento. In questo contesto, il mercato azionario europeo ha chiuso il mese in territorio positivo (+6,3% per l'indice EUROSTOXX Total Return). I settori più penalizzati nell'ultimo trimestre del 2018 hanno nettamente sovraperformato a gennaio (risorse di base +12,96%, settore automobilistico +11,57%), mentre le telecomunicazioni hanno chiuso il mese con un risultato negativo (-1,47%) a causa della più elevata revisione al ribasso della crescita degli utili.

Sul fronte del credito, gli indici iTraxx Main e XOver si sono contratti, rispettivamente, di 18 pb a 71 pb e di 43 pb a 310 pb. I titoli di Stato dei paesi europei core sono rimasti stabili o hanno evidenziato una lieve flessione (-9 pb per il decennale tedesco) a 15 pb. I rendimenti italiani hanno continuato a ridursi (-15 pb per il decennale), mentre quelli spagnoli hanno registrato la flessione più significativa (-22 pb per i titoli a 10 anni).

Le obbligazioni convertibili hanno beneficiato sia del rally dei mercati azionari sia della contrazione degli spread creditizi. La Classe PI EUR del RAM (Lux) Tactical Funds - Convertibles Europe ha conseguito un risultato netto dell'1,88%, sottoperformando il benchmark (Exane ECI Europe) di 60 pb. In termini relativi, il Fondo è stato penalizzato dal sottopeso sull'industria (Airbus, MTU), sull'informatica (STM) e sui beni voluttuari (Kering, LMVH), mentre il sovrappeso sui beni di prima necessità (Carrefour) ha fornito il miglior contributo positivo.

Dal punto di vista tecnico, le volatilità implicite sono lievemente diminuite, scendendo al 30%, mentre il differenziale di volatilità implicita tra obbligazioni convertibili e opzioni quotate si è ampliato di 4 punti, raggiungendo quota 6,8.

Il mercato primario ha iniziato l'anno con nuove emissioni di titoli convertibili per EUR 1,4 miliardi: Cellnex ha incrementato di EUR 150 milioni l'emissione esistente, Sika ha collocato un'obbligazione subordinata a conversione obbligatoria con scadenza a 3 anni per CHF 1,3 miliardi e Takeaway ha lanciato un'obbligazione convertibile a 5 anni per EUR 250 milioni. Non abbiamo partecipato a nessuno di questi collocamenti; nel caso di Sika, perché la conversione obbligatoria non offre protezione dai ribassi. Per quanto riguarda Takeway.com, in ragione dell'assenza di barriere all'entrata nel suo settore di attività, unito a scarsi livelli di redditività (con un margine Ebitda ancora negativo nel 2018). Quanto a Cellnex, alla luce dell'elevata leva finanziaria.

Sebbene l'esposizione agli asset rischiosi sia aumentata grazie alle valutazioni più interessanti, continuiamo a mantenere un approccio disciplinato, evitando di soccombere all'euforia generale.

*Fonte: RAM Active Investments