Commentaires de gestion

Les craintes de récession sont-elles exagérées ?

9 Janvier 2019

Cédric Daras

RAM (Lux) Tactical Funds - Convertibles Europe

 

En décembre, les marchés boursiers européens ont reculé de 5,73% (indice SXXE Total return) sur fond de signaux suggérant un ralentissement économique mondial, d'incertitude liée au Brexit et d'inquiétudes quant au bien-fondé de la politique monétaire américaine. En 2018, les valeurs européennes ont enregistré leur pire performance depuis 2011, avec un déclin de 12% (indice SXXE Total return). Dans ce contexte et d'un point de vue sectoriel, les valeurs défensives (services aux collectivités, produits de soin personnel) ont surperformé les valeurs financières et industrielles sur le mois.

La seule bonne nouvelle est venue d'Italie : les dirigeants du pays ont reculé sur certains points de leur budget face à Bruxelles, évitant ainsi un recours juridique du régulateur de l'UE. En conséquence, sur le marché des emprunts d'Etat, le spread entre le rendement de l'Italie et celui de l'Allemagne à 10 ans s'est resserré de 39 pb sur le mois, à 250 pb.

Le marché du crédit a terminé l'année sur une note de fragilité, les spreads s'approchant de niveaux qui n'avaient plus été observés depuis début 2016. Sur le mois, les obligations à haut rendement ont sous-performé le segment investment grade, avec des élargissements moyens respectifs de +25 pb (indice BofA Euro High yield) et +6 pb (indice BofA Euro corporate).

La part PI EUR du fonds RAM (Lux) Tactical Funds - Convertibles Europe a enregistré une sous-performance nette de 20 pb par rapport à son indice de référence (Exane ECI Europe) et généré une performance globale de -2,34% sur le mois. Par rapport à l'indice de référence, la moindre exposition aux titres de l'aéronautique a constitué un atout sur la période (Airbus, Dassault, MTU Aero), mais le Fonds a néanmoins pâti de l'incidence négative de ses expositions à la distribution (Carrefour, Sainsbury), la construction (Implenia) et au pétrole.

Sur le plan technique, les volatilités implicites des obligations convertibles européennes se sont tassées à 30,3% (-0,5 pt) et la volatilité des options cotées a continué de se renforcer. Par conséquent, le spread de volatilités implicites se situe désormais à 3,6 pts, en accord avec sa moyenne historique calculée depuis 2010 (source : Exane).

Le marché primaire s'est révélé très calme dans un contexte de volatilité extrême, avec une seule nouvelle émission, proposée par une société pharmaceutique : Almirall 0,25% 2021 (250 millions d'euros). Nous avons décidé d'investir dans cette obligation convertible présentant un profil équilibré.

Pour finir, au cours du mois, deux émetteurs ont soumis des offres de rachat : Bim/Elior 2,5% 2020 et Vodafone 0% 2020, qui ont respectivement acheté 62% et 50% de leur encours.

*Source: RAM Active Investments