Commentaires de gestion

Un léger changement de ton du côté des banques centrales

10 Juin 2021

Gilles Pradère

RAM (Lux) Tactical Funds - Global Bond Total Return fund - Gilles Pradère Senior Fund Manager, Fixed Income

En mai, les taux d'intérêt américains ont poursuivi leur phase de consolidation après avoir augmenté au premier trimestre, tandis que les taux de la zone euro se sont inscrits en hausse pendant la plus grande partie du mois, soutenus par les progrès des campagnes de vaccination et la réouverture de l'économie. Ces trajectoires divergentes ont pesé sur le dollar, permettant aux actions européennes et émergentes de surperformer leurs homologues américaines. 

Ce mois-ci, les banques centrales de la zone euro et des Etats-Unis ont ajusté leur communication, mais dans une direction opposée. Après s'être contractée au premier trimestre, la croissance économique européenne n'en est qu'aux premiers stades de la reprise, tandis que les récentes discussions sur un possible ralentissement du rythme du PEPP en juin ont provoqué l'élargissement des spreads souverains dans la zone euro. En amont de la réunion de la BCE de juin, certains membres clés du comité de politique monétaire ont ouvertement évoqué la nécessité de maintenir le programme de lutte contre la pandémie à son niveau récemment relevé afin de continuer à soutenir les conditions de financement et d'apaiser les craintes de mesures désordonnées.

Inversement, le vice-président de la Réserve fédérale américaine, qui insistait encore récemment sur la nécessité de maintenir le soutien maximal, a évoqué la possibilité d'adapter celui-ci à la reprise économique lors des « prochaines réunions ».

De toute évidence, les banques centrales restent très prudentes dans leur communication, souhaitant conserver des conditions financières favorables. Toute diminution du soutien est supposée être perçue comme une modification mineure et tout resserrement significatif est perçu comme défavorable, ce qui génère un environnement à faible volatilité. Seule une amélioration beaucoup plus rapide des conditions économiques ou le développement autonome de forces inflationnistes pourraient changer la donne, mais le caractère temporaire de l'élan conféré par la réouverture économique laisse le temps aux banques centrales de voir dans quelle direction souffle le vent. 

Dans ce contexte, nous conservons une approche tactique et positionnons le portefeuille de manière à profiter de cette volatilité faible en maintenant nos expositions au portage, notamment dans le haut rendement, en conservant un biais sur la pentification de la courbe et une duration modérée. Nous avons profité de la baisse des rendements américains pour vendre certains titres bien notés aux valorisations élevées. Nous avons également échangé des titres d'agences survalorisés contre des bons du Trésor, meilleur marché et plus liquides. En Europe, nous avons profité de la hausse modérée des taux pour renforcer notre exposition à certaines nouvelles émissions d'obligations bancaires, et échangé la Grèce contre l'Italie au niveau de notre exposition périphérique. Notre portefeuille traditionnel a dégagé une performance de +0,32% (hors frais). 

La surpondération des titres de la zone euro à 10 ans contre leurs équivalents à 30 ans a produit de modestes résultats, tandis que nos positions sur la pentification de la courbe des taux en CAD et USD sont restées inchangées. Toutes ces stratégies profitent d'un portage et d'un roll-down très positifs. Nous avons initié une position longue sur les bons du Trésor américain à 7 ans contre des swaps, profitant de la dépréciation des bons du Trésor US. Le portefeuille non traditionnel a enregistré une performance brute de frais de +0,02%.

Nous avons conservé notre exposition au CNY, à la NOK, la SEK, au RUB, à la GBP et au CAD, contre une position short sur l'EUR et l'USD. Notre portefeuille de devises a signé une performance brute de frais de +0,04%.

En fin de mois, la performance nette de frais du RAM (Lux) Tactical Funds – Global Bond Total Return Fund (classe B USD) s’établissait à +0,28%. La duration s'élevait à 3,2 ans et la qualité moyenne du crédit était de A.

* Source : RAM Active Investments