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November 2020 – November-Rotation - starke Erholung von Unternehmen mit niedriger Qualität, die von den Lockdowns betroffen waren, und die Auswirkungen auf unsere Beta-neutralen Strategien – Kommentar des Fondsmanagers Systematic

14 Dezember 2020

Emmanuel Hauptmann

Am 9. November 2020 gab es die größte Marktrotation in der Geschichte, da Pfizer mit seiner Veröffentlichung vielversprechender Impfstoffergebnisse Begeisterung am Markt auslöste. Dies führte dazu, dass die Marktteilnehmer deutlich mehr Risiken eingingen. Die Aufwärtsbewegung am Markt wurde durch eine äußerst umfangreiche Rotation in Unternehmen genährt, die unter den aktuellen Lockdowns am meisten leiden. Die von der in den letzten Wochen anschwellenden COVID-19-Welle am stärksten betroffenen Unternehmen, die ihre aktuellen Gewinne am kräftigsten nach unten korrigiert, am meisten Cashflow vernichtet und ihre Verlusterwartungen ausgeweitet hatten, wurden an diesem Tag im Anschluss an die bahnbrechende Meldung in großem Stil gekauft.

Quelle: RAM AI, Bloomberg, Stand: 9. November

Dies führte zu einer historischen Negativ-Performance für Momentum-Faktoren auf dem globalen Markt und hatte umfangreiche Auswirkungen auf die Gewinn- und Kursdynamik in allen Marktkapitalisierungssegmenten.

Quelle: Morgan Stanley European Derivatives Desk, Bloomberg

Das Extremereignis wirkte sich auf unseren Ansatz im Systematic-Equity-Segment aus, da uns unsere Momentum-, Sentiment-, Quality- und Low-Risk-Strategien angesichts der Beschleunigung der zweiten Welle in Europa alle in dieselbe Richtung führten. Der RAM European Equities Fund schnitt im Berichtsmonat zwar unterdurchschnittlich ab, hält in diesem Jahr jedoch bisher mit dem Markt Schritt. Unsere Short-Strategien bescherten uns die größten Verluste und belasteten den RAM Long/Short European Equities Fund besonders.

RAM Long/Short European Equities im Fokus

Der RAM Long/Short European Equities Fund (Anteilsklasse I-EUR) verzeichnete einen Verlust von -8,63% und kehrte damit zurück auf das Niveau von letztem Juni nach der ersten Rotation in diesem Jahr.
Seit März 2020 bescherten die Ausgangsbeschränkungen einigen Sektoren heftige Verluste, unter anderem Unternehmen aus den Bereichen Gastronomie, Freizeitdienstleistungen, Transport oder Fluggesellschaften. Diese Unternehmen zeichnen sich durch eine negative Gewinn- und Kursdynamik aus und waren in unserem Short-Segment, das in der Entstehungsphase der zweiten Welle weiter auf diesen Trend setzte, besonders stark vertreten. Mit der Aussicht auf einen Impfstoff änderten sich die Erwartungen der Anleger schlagartig radikal, und in manchen Unterbranchen gab es innerhalb eines Tages Kurssprünge von über 30%.


Quelle: RAM AI, Stand: 13.11.2020, Bloomberg

Dieses Extremereignis wurde durch die massive Deckung von Leerverkäufen am 9. November und den darauffolgenden Tagen zusätzlich verschärft, wie die nachstehende Abbildung zum US-Markt verdeutlicht, die den signifikanten Rückgang der Zinsen am kurzen Ende zeigt. Er spiegelt die derzeitige Kapitulation der globalen Anleger wider, die sich in der Auswahl von Short-Positionen manifestiert. Der Trend zu historisch niedrigen Zinsen am kurzen Ende nach staatlichen und geldpolitischen Interventionen wurde durch die Marktrotation letzten Monat nur verstärkt.

Als wir erwarten konnten, dass Positivmeldungen von der Impfstofffront Negativauswirkungen auf die Rendite unseres Portfolios haben könnten, lieferte unsere Risikoüberwachung leider vor Eintreten des Extremereignisses keine Hinweise auf das Ausmaß dieses Extremrisikos für unsere Portfolios, da die Heftigkeit der Rotation historisch einmalig war. Unsere Risikoindikatoren blieben allesamt unter unseren internen regulatorischen Vorgaben. Wie in unserer letzten Mitteilung hervorgehoben wurde, lag der geschätzte VaR des Portfolios vor dem Ereignis am 9. November weit unter unserem internen VaR-Budget von 15% und dem regulatorischen Grenzwert für den Fonds von 20%.

Ausblick für die Zukunft

Wir denken, dass viele Unternehmen noch auf wackligen Füßen stehen und es nach wie vor Unsicherheiten gibt. Die aktuelle Coronawelle und die dadurch ausgelösten Beschränkungen treffen viele Unternehmen hart, und es ist nach wie vor noch nicht klar, wann die Wirtschaft dank eines Impfstoffs wieder vollständig hochgefahren wird.
Wie solide die Unternehmen aus einigen Branchen sind, die in den letzten Wochen eine Kursrally verbucht haben, bleibt abzuwarten. Der hohe Finanzierungsbedarf und die rasche Anhäufung von Schulden erhöhen jedoch die Wahrscheinlichkeit für Ausfälle in den kommenden beiden Quartalen.
Der aktuelle Rekordabschwung in zahlreichen Industrie- und Schwellenländern birgt auch erhebliche Haushaltsrisiken, und es ist eine Zunahme der politischen Spannungen und Instabilität zu erwarten, wenn sich in den nächsten Quartalen das Ausmaß der fiskalischen Herausforderungen zeigt.
Wir sind der Ansicht, dass der Fonds neben Long-Positionen auf Aktien und Anleihen in dem bevorstehenden Umfeld solide Diversifizierungsvorteile bietet. Nach der Sektorrotation beobachten wir eine gewisse Korrektur bei der Momentum-Strategie und reduzieren das Risiko bei einigen Lockdown-Profiteuren. Wir sehen nach wie vor eine breite Streuung der Bewertungen am Markt und eine große Bewertungs-Asymmetrie bei unseren Long- und Short-Positionen (siehe unten), die uns voraussichtlich in einem Umfeld der Risikoscheu zugutekommen wird.


Quelle: RAM AI, Stand: 30.11.12, Bloomberg

In Anbetracht unserer bisherigen laufenden Analysen hat sich das Researchteam intensiv bemüht, dieses einmalige Ereignis zu analysieren und Wege zu finden, um unser Portfoliorisiko zu verringern und so die Auswirkungen potenzieller Verluste in diesem Ausmaß in Zukunft zu begrenzen. Solche Phasen sind zwar immer schmerzhaft, aber wir versuchen die Muster zu identifizieren, um uns so robuster gegen Extremrisiken zu wappnen und die Portfoliorenditen bei künftigen Ereignissen zu stabilisieren. Eine weitere vielversprechende Quelle zur Risikodiversifizierung ist unsere kurzfristige Alphastrategie, die die Rückkehr von Aktien zum Mittelwert ausnutzt und sich gerade in der Vortest-Phase vor der Umsetzung befindet. Die Strategie erzielte letzten Monat eine äußerst positive Wertentwicklung und nutzte an verschiedenen Stellen die Trendumkehr zwischen stark korrelierenden Aktien. Wir werden versuchen, sie zur Alpha- und Frequenz-Diversifizierung unserer Positionen einzusetzen. Dadurch wird sich voraussichtlich das risikobereinigte Ertragsprofil des Fonds verbessern.

 

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